メルカリ決算、コア営業利益+74%でフリマ屋の皮を被った「個人向けノンバンク」が完成

2026年5月11日、メルカリ（4385）が2026年6月期第3四半期決算を発表した。
売上収益+16.1％、コア営業利益+74.5％、純利益+65.6％、通期予想を上方修正——数字だけ見れば「完璧な決算」だ。
だが、機関投資家がこの決算書を読むとき、彼らが見ているのは「Fintech売上+27％」の方ではない。「営業CF▲192億円」の方だ。
個人投資家が「成長率の高さ」に酔っているとき、プロは別の数字で笑っている。

「フリマで稼ぐ会社」だと思っているのは個人投資家だけ

まず、決算の数字を素直に見よう。
売上収益1,672億円のうち、セグメント別の内訳はこうなっている（2026年6月期Q3累計）。

ここで多くの個人投資家は「フリマ本業がまだ売上の半分以上だから、やっぱりフリマの会社だね」と読む。
その読み方が、機関投資家の出口戦略にハマる第一歩だ。

プロが見るのは「売上構成比」ではなく「伸び率と利益率の差」と「バランスシートの中身」だ。
Marketplaceの売上成長率は+14％。Fintechは+27％。
さらに、Fintechの債権残高（メルペイのあと払い＋スマートマネー）は3,281億円、前年同期比+45.0％。
これはもう「フリマアプリに付随する決済機能」というレベルではない。独立した消費者金融事業として、本業のフリマより速いスピードで肥大化している。

バランスシートが教える「メルカリの正体」

決算短信のP.4、要約四半期連結財政状態計算書を開く。
個人投資家がほぼ見ない場所だが、ここに会社の本性が出る。

9ヶ月で資産が1,300億円増えた。その内訳の主役は何か。
「営業債権の増加+830億円」と「借入金の増加+517億円」だ。
つまりこの会社は、この9ヶ月で517億円借りて、830億円分の「個人への貸付債権」を作ったということだ。

これを別の業種で書き直すとどうなるか。
「市場から517億円調達して、個人向け無担保貸付を830億円分積み増した会社」——これは消費者金融、つまりノンバンクのビジネスモデルそのものである。

営業CF▲192億円の意味を、誰も正しく説明していない

ユーザーやSNSで「営業CFがマイナスだけど成長投資だから問題ない」という解説が出回っているが、これは半分しか合っていない。

営業活動によるキャッシュ・フローは、前年同期の+81億円から▲192億円へ転落した。要因の中身を、決算短信P.10から拾う。

「投資のためにCFが減った」のではない。
「個人に金を貸した分、現金が出ていった」のだ。あと払いで買物をした個人ユーザーから、代金が回収されるのは1〜11ヶ月後。その間、メルカリは加盟店側に立替払いをし続けている。

回収率は99.4％と高水準を維持している（独自AI与信モデルによる）。これは事実だ。決算短信にもそう書いてある。
だが、もしこれが景気後退局面で96％まで落ちたら、何が起きるか考えたことがあるだろうか。

なぜ「米国黒字化」を機関投資家は冷ややかに見ているのか

今回の決算で最も「美味しいニュース」として報じられたのが、長年の赤字事業だったUS事業の黒字転換だ。
US Marketplaceのセグメント利益は前年同期の▲50百万円から、+1,187百万円（約12億円）へ転換。
SNSでは「アメリカで燃やした金、ついに回収」と祭り状態である。

しかし、機関投資家は別の角度からこれを見ている。

30年市場を見てきた経験から言わせてもらえば、「長年の期待材料が、ようやく数字で確認された瞬間」が、最も警戒すべきタイミングだ。
「待ち望まれていた事実」がニュースになった瞬間、それは買い材料ではなく、利益確定の口実になる。これは1989年の日経バブルでも、2000年のITバブルでも、何度も繰り返されてきたパターンだ。

配当0円・成長投資全振り——これは「賭け」を肯定しているのか

メルカリは今期も配当0円を継続する。
利益剰余金は前期末の▲30億円から、今Q3末で+164億円とプラス転換した。創業以来初の利益剰余金プラスである。
にもかかわらず、株主還元はゼロ。すべて成長投資に回す方針だ。

これを「成長企業らしい正しい判断」と評価することは可能だ。
だが、別の言い方もできる。「配当を出せるほど安定したキャッシュフローではない」とも読める。
営業CFが▲192億円の会社が、株主に現金を返せないのは、ある意味当然である。

なおの独自考察：30年見てきて、これは「終盤戦の決算」に見える

ここから先は、私個人の30年の投資経験に基づく独自考察だ。客観的データではなく、推測を含む。

バブル期、リーマン前夜、ITバブル末期——「ピークの直前」には共通したパターンがある。

このメルカリの決算は、この4条件すべてに該当している。
だからといって「すぐ暴落する」とは言わない。「終盤戦」と「ピーク」の間には、しばしば1〜2年のタイムラグがある。むしろここからもう一段上がる可能性も十分ある。
だが、今のメルカリを「フリマアプリのDX企業」だと思って買っている個人投資家は、自分が何を買っているのかを根本的に誤認している。あなたが買っているのは、AI与信モデルに支えられた個人向けノンバンクだ。

そして、ノンバンクのバリュエーションは、メガバンクやSBI、アコム・プロミス系の銘柄が示している通り、テックスタートアップの倍率とはまったく違う水準でしか正当化されない。
市場が「メルカリは消費者金融だ」と気付いたその日、バリュエーションのリレーティングが起きる。
それまでに利益確定できる側にいるか、最後の買い手として残されるか——それを決めるのは、今この決算をどう読んだかだ。

まとめ：あなたは、この決算で何を買おうとしているか

あなたが「フリマ大手の好決算」として買うのか、「ノンバンクの債権膨張」として観察するのか。
同じ決算書を読んでも、見える景色はまったく違う。そして、見える景色が違う人同士で売買が成立するのが、株式市場というものだ。
売っているのは誰か、買っているのは誰か。今日、その答えはこの決算短信の中に書かれている。